コロナが促す企業選別 株価純資産倍率、20年ぶり格差
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バリュエーション格差の妥当性は後にならないと解らないことが多いのですが、2000年のITバブル相場の経験則を挙げると、市場は目先の変化率が永続的に続く（乗数としてしまう）ことを前提に将来を織り込む傾向が強いと言うこと、その相場に勝つために相場を牽引している特定少数の銘柄に資金が集中してしまうことでさらに異常なバリエーションを助長してしまう、というのを過去にも繰り返しているということです。ただ、今になって20年前のITバブルの事象と当時もてはやされた銘柄の株価、バリエーションを振り返ってみると、変化を相当先取りしたことは確かですが、中には当時の時価総額を大きく上回っている銘柄もあり、方向性は間違って無かったのかなと感じます。
コロナでも明らかに「今後必要とされる変化」「将来的に変化することが必然」である事象のどちら側に企業やビジネスが位置しているかで選別が加速したのは実感しますし、それを意識した運用をしなければ勝てない一年でした。これは不可逆的な動きだと感じます。
コロナはデジタル化への動きを加速させたのは間違いないのですが、それと共にコロナに関係なく、「必然的な変化」への市場参加者の意識と反応を相当高めたことも実感する一年でした。特にESGでこの動きは強烈でした。いずれ訪れる必然的な変化によるターミナルバリューの劣化への懸念が企業価値に与えた影響が大きかったビジネスとしてはEV化、ゼロエミッション化への流れにより悪影響を受ける一部の自動車及び部品、機械メーカー、エネルギービジネスなどなどです。これらがPBR1倍割れのグループに含まれていることは言うまでもありません。
注目のコメント
コロナが世の中を変えたという言説を聞くと「またか」と思う。震災の後、リーマンの後、ユーロ危機の後・・・いつもこの手の言説で溢れかえる。
コロナは元々ある世の中の潮流を加速しただけだ。
非効率な働き方がなくなることはもともとあった潮流で、それが加速しただけだ。
市場における優勝劣敗も元々市場の機能としてビルトインされているものだが、その潮流がコロナ後に加速し、勝つ企業と負ける企業に選別が進んだ。この潮流は国家による救済や政策によって、時に減速はするが、不可逆的な長期潮流だ。だから長期運用においては、勝つ企業を見極めることが最も重要だ。リーマンショックは金の流れが止まってほとんどの業種が悪影響を受けましたが、コロナショックは人とモノの動きが止まったので、移動接触を伴うビジネスは大ダメージを被った一方で、非接触や移動を伴わないビジネスは恩恵を受けました。
という意味では、選別が進むのは当然の流れでしょう。PBRは時価総額を純資産で割ったもの。純資産はそれほど急変しないでしょうから、短期的には時価総額の変化で動きが決まるはず。
時価総額は、事業が将来生み出すキャッシュフローの現在価値（事業価値）に、その企業が持つ現金・預金等（金融資産）を加え、負債を引いたものと一致するのが理屈です。事業価値は各企業が持つ事業の価値で、それに金融資産を加え、負債を引いたものが、株主に属す価値になるからです。
ところで、PBRは本当に理屈通り動いているのでしょうか。日経平均はアベノミクスが始まる前の８０００円前後から、2万6千円まで上がっています。金利が下がればキャッシュフローの現在価値は多少上がるでしょうが、市場全体の将来のキャッシュフローが冷静に判断して3倍、4倍になったとは思えません。結局のところ、異次元の金融緩和で溢れたカネが各企業の実力以上に事業価値への期待を増幅させて、株価を上下させているように感じます。
新型コロナウイルスで事業の生み出すキャッシュフローが大きく変わるなら、つまり将来の儲けが極端に大きくなる企業と極端に減る企業に分かれるなら、PBRが2極化するのは当然です。現にそれが2極化している以上、将来のキャッシュフローへの期待感が2極化しているのは間違いないですが、それが各企業の実力の変化を素直に表しているかどうかは別問題。期待感で増幅されているとすれば、状況が変わればその反動もあるはずです、たぶん （・・;
